EBITDA - indicateur de fraude ou d'investisseur ?

Lorsque vous parcourez des publications financières, vous trouverez souvent un acronyme EBITDA. Dans l'article d'aujourd'hui, nous présenterons ce qu'est l'indicateur et quels sont ses avantages et ses inconvénients. Les opinions sur l'indicateur sont partagées même parmi les professionnels. Warren Buffett est connu pour être sceptique face à l'une des « innovations financières » de la seconde moitié du 2013e siècle. Buffett, qui dans une lettre aux investisseurs résumant XNUMX a mentionné :

"Quand les gens de Wall Street parlent de l'EBITDA comme mesure de la valeur, cachez votre portefeuille."

Le scepticisme venait du fait que, selon "l'Oracle d'Omaha", l'EBITDA fausse la véritable rentabilité de l'entreprise. En revanche, les défenseurs de l'indicateur insistent sur son universalité, qui permet de comparer des entreprises de différents pays et avec des niveaux d'endettement différents.

Crazy XNUMXs - L'EBITDA atteint les salles d'exposition

EBITDA est un acronyme pour : Bénéfice avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement. Traduit en polonais, il s'agit du bénéfice avant intérêts, impôts et après déduction de l'amortissement.

L'EBITDA est devenu très populaire dans les années XNUMX, lorsque les opérations de LBO (appelées LBO) ont explosé. En résumé, l'opération de LBO a consisté dans le fait que les acquéreurs ont utilisé la dette. L'effet de levier élevé a augmenté le risque d'investissement. Les entreprises achetées avaient très souvent des difficultés à atteindre la rentabilité, avaient des actifs importants et une dette importante. Les analystes travaillant sur la transaction avaient besoin d'un indicateur qui montrait ces entreprises du meilleur côté. Idéalement, l'indicateur devrait déduire les amortissements et les intérêts sur la dette. Le résultat EBITDA a été popularisé, ce qui a considérablement amélioré la rentabilité de l'entreprise. Les banques ont crédité les transactions parce qu'elles savaient que la majeure partie de l'EBITD leur reviendrait sous forme de versements de principal et d'intérêts. Les intermédiaires de la transaction gagnaient également de l'argent et, une fois la transaction terminée, ils recevaient des commissions substantielles. Ainsi a commencé la mode pour l'EBITDA, qui continue à ce jour.

Źródło: starecat.com

Les avantages de l'EBITDA

Selon de nombreux analystes, l'EBITDA présente un certain nombre d'avantages. Elles sont:

• déduction des « coûts non monétaires »,
• est insensible à l'effet de levier,
• vous permet de comparer des entreprises opérant dans différentes juridictions fiscales,
• évalue la capacité potentielle de remboursement de la dette.

Déduction des coûts non monétaires

Selon les partisans de cet indicateur, L'EBITDA déduit les coûts « non monétaires » tels que l'amortissement. Grâce à cela, il vous permet de comparer différentes entreprises entre elles. L'amortissement est le coût comptable de "l'usure" des immobilisations. Par exemple, l'achat d'une machine (appelée CAPEX) pour 1 million de PLN ne peut pas être comptabilisé dans la déclaration du côté des coûts. Afin de ne pas perturber le compte de résultat, ledit coût d'achat est étalé dans le temps égal à la durée d'utilité attendue. Si cette période est de 5 ans, le coût d'amortissement sera égal à 0,2 million de PLN. Résumé de cette opération :

source : propre étude

Comme vous pouvez le voir, l'amortissement est la reconnaissance du coût d'achat historique d'une machine. Cela réduit les bénéfices, mais dans les années 1 à 5, l'amortissement est une « dépense hors trésorerie » qui réduit la capacité réelle de l'entreprise à générer des liquidités.

Pour illustrer une telle situation, prenons un exemple. L'analyste compare deux sociétés (A et B). Les deux génèrent des revenus de 10 millions de PLN et ont un bénéfice d'exploitation de 2 millions de PLN. L'entreprise A dispose d'un nouveau parc de machines d'une valeur de 10 millions de PLN, amorti en 5 ans. L'entreprise B, quant à elle, opère dans la même industrie, mais dispose d'un parc de machines ancien qui est déjà "amorti". Malgré le fait que la marge d'exploitation des deux sociétés est de 20 %, le nouveau parc de machines "baisse les bénéfices". En effet, moins les amortissements, la rentabilité potentielle de l'entreprise A est bien supérieure à celle de l'entreprise B. Ci-dessous un résumé sous forme de tableau :

source : propre étude

En raison de la déduction des amortissements, l'indicateur est insensible aux "Manipuler la durée de vie économique". Si l'entreprise de l'exemple précédent prolonge la période d'amortissement à 10 ans, le coût d'amortissement passera de 2 millions PLN à 1 million PLN. Cela portera le bénéfice d'exploitation à 3 millions de PLN. Cependant, l'EBITDA ne changera pas.

Insensibilité à l'effet de levier

Un autre avantage de l'EBITDA est son « insensibilité » au niveau d'endettement de l'entreprise. En effet, l'indicateur déduit le montant des intérêts payés. Grâce à cela, il permet de comparer la rentabilité « réelle » de l'entreprise. Une situation hypothétique est créée dans laquelle l'entreprise n'a pas à rembourser ses dettes.

Nous allons développer l'exemple précédent avec les coûts financiers. En raison de l'expansion du parc de machines, la société A a dû émettre des obligations à 3 ans d'une valeur de 10 millions de PLN, avec un taux d'intérêt de 10 %. La première année, elle doit payer 1 million de PLN d'intérêts. À son tour, la société B a des coûts financiers annuels de 0,5 million de PLN. La différence de coûts financiers porte la marge brute avant impôt de l'entreprise A à 10 %, tandis que la marge de l'entreprise B est de 15 %. Cependant, après déduction des frais d'amortissement et d'intérêts, la société B affiche toujours une rentabilité d'EBITDA inférieure à celle de son concurrent.

source : propre étude

Divers régimes fiscaux

Un autre avantage de l'EBITDA est la déduction fiscale, qui vous permet de comparer les entreprises opérant dans différents systèmes fiscaux. Par exemple, en Pologne, l'impôt sur les sociétés est de 19%. En revanche, en Belgique, il est de 25 %. De plus, différentes sociétés peuvent bénéficier de « déductions fiscales » telles que les pertes des années précédentes. Par exemple, en Pologne, vous pouvez déduire une perte sur cinq années consécutives. Cependant, 50% de la perte peut être déduite dans un délai maximum d'un an. Occasionnellement, des taux d'imposition préférentiels peuvent être utilisés si l'entreprise entreprend des activités d'investissement ou de recherche et développement.

Encore une fois, nous comparerons la société A et la société B. Cette fois, la société A a un taux d'imposition nul car elle utilise des incitations à l'investissement et règle les pertes des années précédentes. La société B, quant à elle, doit payer un impôt de 33 %.

source : propre étude

Évaluation de la capacité de l'entreprise à assurer le service de sa dette

Les analystes bancaires sont également friands de l'EBITDA car il leur permet d'estimer la capacité de service de la dette à court terme de l'entreprise. Comme l'EBITDA déduit les amortissements, ce ratio peut se substituer aux flux de trésorerie. Les banques partent du principe qu'à court terme, l'entreprise endettée peut retarder les dépenses en capital (CAPEX). En conséquence, l'amortissement est bien un coût hors trésorerie, car l'entreprise endettée suspendra pendant plusieurs trimestres les frais d'entretienpour rembourser votre dette. Par conséquent, l'EBITDA est potentiellement le montant maximum que l'entreprise peut consacrer au remboursement de sa dette. Les analystes utilisent le plus souvent le ratio dette nette/EBITDA pour évaluer la solvabilité de l'entreprise. La dette nette est la dette d'intérêts moins la trésorerie et les équivalents de trésorerie (par exemple les dépôts). Un ratio sûr est la dette nette sur EBITDA au niveau deinférieur à 3. Plus le ratio est élevé, plus le risque de crédit de l'entreprise est élevé.

« EBITDA nettoyé » - quand l'EBITDA seul ne suffit pas

Source : starecat.com

Parfois, des indicateurs d'EBITDA « propres » sont également créés. Il s'agit de normaliser l'index. Bien entendu, l'EBITDA nettoyé n'est qu'accidentellement supérieur à l'EBITDA normal. La soustraction la plus courante concerne les coûts payés en actions (la rémunération en actions), le résultat post-opératoire, les frais de procédure et l'effet du taux de change sur les résultats.

Parfois, d'autres ratios sont créés sur la base de l'EBITDA. Les exemples incluent l'EBITDAR (EBITDA augmenté des coûts de location) et l'EBITDARM (EBITDA augmenté des coûts de location et des frais de gestion).

EBITDA - loin d'être idéal

Baser l'évaluation uniquement sur l'EBITDA peut être très dangereux et conduire à une mauvaise perception de l'entreprise. Les résultats d'EBITDA semblent bien meilleurs qu'en réalité. Le "monde de l'EBITDA" est un lieu magique où les dettes n'ont pas à être remboursées, il n'y a pas d'impôts et les immobilisations ne s'usent pas avec le temps.

Ignorer l'amortissement peut être trompeur, en particulier dans les entreprises opérant dans les industries minières ou manufacturières. La nature « non-cash » de l'amortissement est une chimère lorsque l'entreprise doit engager des dépenses en capital (CAPEX). Après tout, lorsqu'une vieille machine est usée, elle doit être remplacée par une nouvelle. Ainsi, en règle générale, l'amortissement est un "écho" des dépenses passées. Pour cette raison, certains investisseurs conviennent avec Warren Buffett que :

"L'EBITDA n'a de sens que si la fée des dents couvre les dépenses d'investissement."

Un autre inconvénient est aussi un avantage pour certains. L'EBITDA ne tient pas compte des dépenses engagées pour le service de la dette (frais d'intérêts). Dans une telle situation, une entreprise dont les frais d'intérêt "dépassent" la plupart de ses bénéfices d'exploitation semble beaucoup mieux lorsque nous appliquons le ratio EBITDA. Cependant, il crée une réalité alternative. L'entreprise doit assurer le service de la dette ou elle devra déposer un dossier de restructuration de la dette ou de faillite.

Un autre aspect qui n'est pas visible dans l'EBITDA est l'évolution du fonds de roulement. Pour cette raison, ce ratio est un mauvais substitut aux flux de trésorerie. En raison des spécificités de leur activité, de nombreuses entreprises doivent investir des sommes colossales dans des stocks qui consomment le capital libre de l'entreprise. Dans le même temps, après une vente, de nombreuses entreprises doivent attendre des semaines, voire des mois, pour que l'argent soit payé après avoir vendu un bien ou un service. La vente est actée, les bénéfices sont là aussi et le cash n'est pas encore arrivé. C'est ainsi que naissent les créances, qui sont toujours un risque pour l'entreprise, car elles peuvent ne pas être remboursées par l'entrepreneur.

Le plus souvent, les entreprises font faillite non pas à cause du niveau d'endettement nominal, mais lorsqu'elles perdent irrémédiablement des liquidités. Vous pouvez perdre des liquidités, par exemple, en ayant des marchandises dans des entrepôts que personne ne veut acheter, ou en vendant des marchandises à un entrepreneur peu fiable qui n'honore pas ses dettes.

La bulle Internet - quand l'EBITDA échoue

Les inconvénients de l'EBITDA ont été utilisés par les conseils d'administration de nombreuses entreprises pour « coloriser les résultats ». Un exemple serait Cablevision, qui a déclaré en 2000 avoir atteint 1 milliard de dollars d'EBITDA. Les revenus de la société pour la même année s'élevaient à 3,9 milliards de dollars. Cela s'est traduit par une marge d'EBITDA élevée. De plus, au cours des années précédentes, le résultat EBITDA a continué de s'améliorer. Cependant, il s'agissait de gains d'une réalité alternative. En fait, Cablevision n'a pas été en mesure de générer des liquidités à partir de ses propres opérations. Le cash-flow d'exploitation était d'environ 100 millions de dollars. À cette époque, les dépenses en capital consommaient 1,3 milliard de dollars. Dans le même temps, la société a dépensé plus de 550 millions de dollars US pour le service de la dette. Cependant, tant que les capitaux affluaient sur le marché, l'entreprise n'avait aucun problème à emprunter de l'argent pour un développement commercial dynamique. Cependant, lorsque la bulle Internet a éclaté, la «valeur d'EBITDA» a été vérifiée. La société a rencontré des problèmes financiers qui ont affecté le cours de l'action. Au début de 2001, le prix d'une action dépassait les 80 $. Après plus d'un an, le prix de 1 action est tombé en dessous de 6 $.

Résumé

L'EBITDA est l'un des ratios financiers les plus populaires. Les analystes de crédit aiment l'utiliser, qui peuvent évaluer la capacité de service de la dette de l'entreprise. Il vous permet de comparer des entreprises avec différents niveaux d'endettement et avec une structure d'actifs différente. Cependant, l'inconvénient est que l'EBITDA est un mauvais substitut aux flux de trésorerie. Il ignore les dépenses d'investissement nécessaires et le besoin de fonds de roulement.